Projet de modification concernant les obligations associées à la livraison par le client

1. Contexte

En décembre 2022, l’OCRI et les ACVM ont publié l’Avis conjoint 23‑329 du personnel1 des ACVM et de l’OCRCVM (l’avis du personnel) au sujet du cadre réglementaire de la vente à découvert. Les commentaires reçus étaient en faveur du resserrement des mesures pour lutter contre les ventes à découvert abusives, y compris l’introduction d’exigences de rachat d’office ou de dénouement semblables à celles qui s’appliquent aux États‑Unis2. Le Rapport final de 2021 du Groupe de travail sur la modernisation relative aux marchés financiers de l’Ontario3 recommandait aussi la modernisation des exigences relatives à la vente à découvert, y compris l’adoption par l’OCRI de dispositions imposant des obligations de rachat d’office ou de dénouement.

En novembre 2023, l’OCRI et les ACVM ont publié une réponse conjointe à l’avis du personnel, indiquant qu’un groupe de travail composé de membres du personnel serait mis sur pied pour examiner ces questions4. Le groupe de travail des ACVM et de l’OCRI sur la vente à découvert a été mis sur pied en janvier 2024. Depuis, il évalue s’il conviendrait d’imposer des exigences supplémentaires relatives à la vente à découvert au Canada.

Son travail a mené l’OCRI à clarifier et à renforcer le cadre de réglementation de la vente à découvert dans les Règles universelles d’intégrité du marché (RUIM) par l’adoption, en décembre 2024, d’une nouvelle obligation exigeant des participants et des personnes ayant droit d’accès qu’ils aient une attente raisonnable de pouvoir régler l’opération à la date de règlement5. En janvier 2025, l’OCRI a aussi publié pour commentaires un projet de modification concernant les exigences de dénouement.6

À la lumière des commentaires qu’il a reçus du public, l’OCRI retire la partie du projet concernant les exigences de dénouement, en date du 2 avril 2026. Il adopte des modifications qui étendent l’obligation d’avoir une attente raisonnable de pouvoir régler l’opération à tous les courtiers en placement et il instaure une dispense lorsque le vendeur est « réputé propriétaire » des titres7. Ces deux modifications proposées ont été incluses dans le projet de modification concernant les exigences de dénouement. En règle générale, les intervenants étaient en faveur de ces deux modifications. À titre de politique de rechange à l’égard des exigences de dénouement, l’OCRI propose maintenant une démarche fondée sur la conduite qui met l’accent sur les politiques et procédures du courtier en placement régissant le défaut de livraison par un client.

2. Projet de modification

Nous proposons une nouvelle exigence imposant au courtier en placement d’établir, de maintenir et d’appliquer des politiques et des procédures raisonnablement conçues pour détecter et corriger les défauts de livraison par un client à la suite de la vente d’un titre coté en bourse qui n’est ni détenu chez le courtier en placement ni sous son contrôle (p. ex. en utilisant des comptes de livraison contre paiement [LCP] et de réception contre paiement [RCP]). Cette exigence s’appliquerait, peu importe que le défaut de livraison du client entraîne ou non un défaut de règlement à La Caisse canadienne de dépôt de valeurs Limitée (CDS) et à Services de dépôt et de compensation CDS inc. (la CDS).

Le projet de modification toucherait tout courtier en placement agissant comme mandataire d’un client pour la vente d’un titre coté en bourse sur un marché. Le courtier en placement serait tenu d’avoir des politiques et des procédures pour s’assurer que le client livre le titre à la date de règlement prévue lorsque le titre n’est ni détenu chez le courtier en placement ni sous le contrôle de ce dernier. Si le défaut de livraison concernait une opération de vente à découvert, le courtier en placement serait tenu de mettre en œuvre une mesure pour corriger le défaut de livraison par le client dans les cinq jours ouvrables suivant la date de règlement, à moins que le client ne soit en mesure de démontrer qu’il est « réputé propriétaire » des titres.

La version nette intégrant les modifications proposées des Règles CPPC se trouve à l’annexe 1; la version soulignant les modifications, à l’annexe 2.

2.1 Démarche fondée sur la conduite

Le projet de modification reposerait sur une démarche fondée sur la conduite mettant l’accent sur les actes du vendeur à la suite de l’exécution d’une opération sur un marché plutôt que sur l’existence ou non d’un défaut de règlement à la CDS.

Cette démarche fondée sur la conduite empêche le client responsable d’un défaut de livraison de titres de tirer parti du processus de règlement net continu (RNC) à la CDS, dans le cadre duquel le regroupement des achats et des ventes au niveau de l’adhérent du service de compensation de la CDS pourrait cacher le défaut de livraison individuel par le client, livraison destinée au courtier en placement. En mettant l’accent sur la conduite du vendeur, le projet de modification contribue à faire en sorte que le client livre les titres comme prévu, même s’il pouvait n’y avoir aucune position en cours à la suite du processus RNC à la CDS.

Par la même occasion, une exigence fondée sur la conduite éviterait au courtier en placement la nécessité de relever les transactions échouées individuelles à la suite du processus RNC à la CDS, ce qui représentait l’une des principales préoccupations exprimées par les intervenants8 à la suite de la publication du projet initial concernant les exigences de dénouement dans le Bulletin de l’OCRI 25‑0001. En particulier, les intervenants ont indiqué que la détermination d’une non-livraison en fonction de la position en cours après le regroupement des opérations et l’établissement du solde net dans le processus RNC devient un exercice difficile sur le plan opérationnel qui nécessite de déterminer quelle opération précise est à l’origine de la non‑livraison. La nécessité d’élaborer des systèmes et des processus permettant d’établir la correspondance entre les non-livraisons nettes et les opérations précises était l’une des principales raisons des coûts de mise en œuvre élevés signalés par les intervenants, puisque cela aurait nécessité d’importantes mises à niveau de l’infrastructure, une automatisation et une coordination entre les courtiers, les fournisseurs et les organismes de réglementation. Compte tenu de ces préoccupations, le projet de modification n’exigerait pas que l’on s’appuie sur les résultats du processus RNC à la CDS pour déclencher l’application des exigences.

2.2 Exigence fondée sur des principes

Le projet de modification établirait un cadre fondé sur des principes qui s’éloignerait d’une réponse unique à tous les défauts de livraison. Par exemple, si un client ne livrait pas les titres comme prévu à la suite de la vente d’un titre coté en bourse sur un marché, le courtier en placement serait tenu de prendre l’une des mesures suivantes pour corriger la situation :

• racheter les titres sur un marché;
• exiger du client qu’il lui livre des titres empruntés;
• prêter les titres au client;
• emprunter les titres auprès d’un tiers.

Si un courtier en placement choisissait de racheter les titres sur un marché pour corriger le défaut de livraison d’un client, l’OCRI s’attendrait à ce qu’un tel achat soit exécuté selon des conditions commerciales raisonnables qui ne causeraient aucun préjudice au maintien d’un marché équitable et ordonné. On jugerait que le courtier en placement a rempli ses obligations découlant du projet de modification une fois le rachat des titres effectué sur un marché, même si la réception subséquente de ces titres pouvait être retardée en raison d’un défaut de règlement indépendant de la volonté du courtier à la CDS. Dans un tel cas, le courtier en placement serait en mesure d’accélérer le règlement des positions sur titres en cours en lançant le processus de rachat d’office de la CDS.

Plutôt que d’imposer la même conséquence réglementaire dans chaque scénario, le projet de modification permettra au courtier en placement de prendre des mesures appropriées à ses activités, compte tenu de la situation du client et du défaut de livraison en cause. Nous estimons que cette souplesse favorisera l’élaboration de contrôles et de processus qui seraient adaptés aux activités de chaque courtier.

Nous sollicitons vos commentaires sur les mesures décrites précédemment à la question 1 du présent bulletin et nous en tiendrons compte pour déterminer si le projet de modification devrait imposer d’autres mesures au courtier en placement.

Le maintien de dossiers adéquats sur les mesures prises pour corriger dans le délai imparti un défaut de livraison par un client permettrait au courtier en placement de démontrer qu’il se conforme au projet de modification.

2.3 Défaut de livraison concernant une vente à découvert

Si le défaut de livraison par un client découle d’une vente à découvert, le courtier en placement doit prendre une des mesures énoncées à la section 2.2 du présent bulletin pour corriger la situation. Il doit mettre en œuvre la mesure dans les cinq jours ouvrables suivant la date de règlement. Il est important de codifier un délai précis à l’égard des ventes à découvert compte tenu des préoccupations que les parties prenantes ont récemment exprimées au sujet de la vente à découvert abusive. Un délai uniforme pour les ventes à découvert réduira le risque possible que des courtiers en placement étendent le délai à titre d’avantage concurrentiel et contribuera à favoriser un cadre uniforme et équitable pour tous les courtiers en placement.

2.4 Obligation imposée au courtier en placement ayant une relation avec le client

Étant donné qu’une opération sur un marché pourrait faire intervenir plusieurs courtiers en placement assumant des rôles différents, il est important de préciser quel courtier en placement a l’obligation d’agir aux termes du projet de modification.

Le dédoublement de la responsabilité pourrait, par exemple, donner lieu à de multiples rachats d’un même titre pour corriger un même défaut de livraison par le même client, tandis qu’une responsabilité partagée ou conjointe entre courtiers pourrait amener un courtier à s’en remettre à l’autre pour agir, ce qui créerait de l’ambiguïté et entraînerait le risque qu’aucune mesure ne soit prise. Dans le cadre de nos consultations, les courtiers ont exprimé une forte préférence pour que le projet attribue clairement les responsabilités en fonction de leur rôle dans l’opération aux fins du caractère prévisible et de l’efficacité de la conformité.

À la lumière de nos consultations auprès du secteur, un consensus s’est dégagé selon lequel le projet de modification devrait imposer au courtier en placement ayant une relation avec le client la responsabilité de prendre les mesures nécessaires. En particulier, en ce qui concerne la relation entre un remisier et un courtier chargé de comptes, le remisier serait le mieux placé pour assurer un suivi direct auprès du client et aurait une visibilité sur l’état de la livraison des titres grâce aux rapports du courtier chargé de comptes ou du dépositaire du client. De même, dans une relation entre un courtier duquel provient un ordre et un courtier exécutant, le premier a une relation avec le client sous-jacent, de sorte qu’il serait en mesure de communiquer directement avec le client en cas de défaut de livraison. Nous sollicitons vos commentaires à cet égard à la question 2 du présent bulletin et nous en tiendrons compte pour établir adéquatement l’attribution de la responsabilité dans le cadre du projet de modification.

2.5 Exception pour les personnes réputées propriétaires

Selon le projet de modification, si le courtier en placement peut démontrer dans ses livres et dossiers que le défaut de livraison par le client résulte de la vente de titres dont le client est « réputé propriétaire », il ne sera pas tenu de prendre des mesures à l’égard du défaut de livraison par ce client avant :

• que toutes les restrictions relatives à la livraison aient été levées;
• mais, en tout état de cause, il devra le faire au plus tard 35 jours civils après la date de l’opération (T+35).

Selon le projet de modification, un vendeur sera « réputé propriétaire » d’un titre s’il a respecté l’une ou l’autre des conditions suivantes, directement ou par l’entremise d’un mandataire ou d’un fiduciaire :

• il a acheté le titre ou s’est engagé à le faire par contrat inconditionnel, mais ne l’a pas encore reçu;
• il est propriétaire d’un autre titre qui est susceptible de conversion ou d’échange en ce titre et il a déposé cet autre titre pour le convertir ou l’échanger ou a donné des directives irrévocables de conversion ou d’échange de cet autre titre;
• il est titulaire d’une option lui permettant d’acquérir le titre et a levé l’option;
• il est titulaire d’un droit ou d’un bon de souscription lui permettant de souscrire le titre et a exercé le droit ou le bon de souscription;
• il s’est engagé par contrat à acheter un titre dans le cadre d’une opération sur titres vendus avant l’émission, lequel contrat est contraignant pour les deux parties et conditionné uniquement par l’émission ou le placement du titre.

Dans ces scénarios, il se pourrait que le vendeur ait rempli une condition décrite ci‑dessus, mais que le titre ne soit pas matériellement en sa possession au moment de l’exécution de la transaction pour cause de retards de nature administrative ou de traitement indépendants de sa volonté. Étant donné que l’exception pour les personnes réputées propriétaires s’applique avant l’opération en ce qui concerne l’exigence d’une attente raisonnable de pouvoir régler l’opération, nous proposons de l’inclure après l’opération à l’égard du projet de modification aux fins d’uniformité.

3. Incidence du projet de modification

Nous avons préparé une évaluation détaillée de l’incidence du projet de modification, qui figure à l’annexe 3.

4. Mise en œuvre

S’il est approuvé, le projet de modification prendra effet au plus tôt 90 jours après la publication de l’Avis d’approbation.

5. Questions

Même si nous sollicitons des commentaires sur tous les aspects du projet de modification, nous aimerions aussi plus précisément recevoir des commentaires sur les questions ci‑après.

(a) Question 1

Outre celles énoncées à la section 2.3 du présent bulletin, y a-t-il d’autres mesures que nous devrions envisager que prenne un courtier en placement lorsqu’un client n’a pas livré les titres comme prévu?

(b) Question 2

En règle générale, les consultations auprès du secteur ont révélé un appui à l’attribution de la responsabilité au courtier en placement le mieux placé pour interagir directement avec le client. Dans un accord entre un remisier et un courtier chargé de comptes, on jugeait que le remisier était le mieux placé pour assurer un suivi direct auprès du client et avait une visibilité sur l’état de la livraison des titres par le client grâce aux rapports du courtier chargé de comptes ou du dépositaire du client. De même, dans un accord entre un courtier duquel provient un ordre et un courtier exécutant, le premier entretient la relation avec le client sous-jacent, de sorte qu’il est en mesure de communiquer avec le client en cas de défaut de livraison. Nous sollicitons vos commentaires sur cette démarche proposée et nous en tiendrons compte pour établir la version définitive du projet de modification.

(c) Question 3

Êtes-vous d’accord avec le délai proposé de cinq jours ouvrables suivant la date de règlement à l’intérieur duquel le courtier en placement doit mettre en œuvre une mesure pour corriger le défaut de livraison par un client lorsque le défaut concerne une vente à découvert? Pourquoi ou pourquoi pas?

(d) Question 4

Devrait-on raccourcir le délai de déclaration des transactions échouées sur une période prolongée pour qu’il corresponde au délai proposé de cinq jours ouvrables suivant la date de règlement des ventes à découvert dans le cadre du projet de modification? À l’heure actuelle, le délai de déclaration des transactions échouées sur une période prolongée est de dix jours de bourse suivant la date de règlement aux termes du paragraphe 7.10 des RUIM.

(e) Question 5

Avons-nous déterminé, dans notre évaluation de l’incidence, toutes les dispositions du projet qui auront une incidence importante sur les clients, les courtiers en placement, les marchés ou l’OCRI? Dans la négative, veuillez indiquer les autres dispositions qui, selon vous, auront une incidence importante sur une ou plusieurs de ces parties et expliquer pourquoi.

(f) Question 6

Dans l’ensemble, êtes-vous d’accord avec l’évaluation qualitative de l’OCRI concernant les avantages et l’incidence du projet de modification? Veuillez expliquer pourquoi.

(g) Question 7

Nous proposons que les modifications soient mises en œuvre au moins trois mois après la publication des modifications définitives, et nous sollicitons des commentaires sur la période de mise en œuvre appropriée afin de donner aux courtiers en placement visés suffisamment de temps pour procéder aux changements nécessaires au respect du projet de modification.

7. Processus d’élaboration des politiques réglementaires

7.1 Objectif d’ordre réglementaire

Le projet de modification permettrait de faire ce qui suit :

• favoriser l’équité, l’efficacité et l’intégrité des marchés des capitaux;
• prévenir les activités et pratiques frauduleuses et manipulatrices;
• promouvoir les principes de négociation justes et équitables et le devoir d’agir avec équité, honnêteté et de bonne foi;
• inspirer la confiance du public dans les marchés des capitaux.

Le projet de modification ne vise aucune règle à laquelle l’OCRI, ses membres ou les personnes autorisées doivent se conformer pour être dispensés d’une exigence de la législation en valeurs mobilières et de tout renvoi à une telle exigence.

Le projet de modification n’a aucune incidence propre à une région en particulier.

7.2 Processus de réglementation

Le conseil d’administration de l’OCRI (le conseil) a déterminé que le projet de modification est dans l’intérêt public et, le 18 mars 2026, il a approuvé sa publication dans le cadre d’un appel à commentaires.

Nous avons consulté les comités consultatifs suivants de l’OCRI à ce sujet :

• le sous-comité institutionnel du Groupe consultatif de la conduite des affaires, de la conformité et des affaires juridiques;
• le sous-comité du Groupe consultatif des finances et des opérations;
• le comité consultatif sur les règles du marché;
• le conseil national.

Nous avons également consulté plusieurs courtiers en placement assumant des rôles différents dans le cadre d’opérations sur titres cotés en bourse, dont des courtiers offrant le courtage privilégié, des remisiers et des courtiers chargés de comptes, des courtiers desquels proviennent des ordres et des courtiers exécutants, ainsi que des associations du secteur, comme le Conseil indépendant finance et innovation du Canada (CIFIC) et l’Association des marchés de valeurs et des investissements (AMVI).

Après avoir examiné les commentaires sur le projet de modification qui auront été reçus en réponse au présent appel à commentaires ainsi que les commentaires des ACVM, le personnel de l’OCRI peut recommander d’apporter des révisions aux dispositions applicables du projet de modification. Si les révisions ne sont pas importantes, le conseil autorise le président à les approuver au nom de l’OCRI, et le projet de modification, dans sa version révisée, sera soumis à l’approbation des ACVM. Si les révisions sont importantes, le personnel de l’OCRI soumettra le projet de modification, dans sa version révisée, à la ratification du conseil en vue de sa publication dans le cadre d’un nouvel appel à commentaires ou de sa mise en œuvre, selon le cas.

L’OCRI a suivi ses pratiques de gouvernance pour approuver la publication du projet de modification pour commentaires et a tenu compte de la nécessité d’apporter des modifications corrélatives.

8. Annexes

Annexe 1 – Projet de modification des Règles CPPC concernant les obligations associées à la livraison par le client (version nette)

Annexe 2 – Projet de modification concernant les obligations associées à la livraison par le client (version soulignant les modifications et version nette)

Annexe 3 – Évaluation de l’incidence

• 1Avis conjoint 23 329 du personnel des ACVM et de l’OCRCVM – La vente à découvert au Canada (8 décembre 2022).
• 2Commentaires reçus concernant l’Avis conjoint 23 329 du personnel des ACVM et de l’OCRCVM
• 3Ministère des Finances de l’Ontario. Groupe de travail sur la modernisation relative aux marchés financiers – Rapport final (janvier 2021).
• 4Avis conjoint 23 332 du personnel des ACVM et de l’OCRI – Résumé des commentaires reçus et réponses concernant l’Avis conjoint 23 329 du personnel des ACVM et de l’OCRCVM, La vente à découvert au Canada (16 novembre 2023).
• 5Bulletin de l’OCRI 24 0349 – Bulletin sur les règles – Approbation/mise en œuvre – RUIM – Modification des règles concernant l’attente raisonnable de pouvoir régler toute transaction de vente à découvert (5 décembre 2024).
• 6Bulletin de l’OCRI 25 0001 – Bulletin sur les règles – Appel à commentaires – RUIM et Règles CPPC – Projet de modification concernant les exigences de dénouement (9 janvier 2025).
• 7Bulletin de l’OCRI 26-0067 – Bulletin sur les règles – RUIM et Règles CPPC – Modifications concernant l’attente raisonnable de pouvoir régler les opérations de vente à découvert (2 avril 2026).
• 8Commentaires reçus en réponse au Bulletin de l’OCRI 25 0001 – Bulletin sur les règles – Appel à commentaires – RUIM et Règles CPPC – Projet de modification concernant les exigences de dénouement (9 janvier 2025).